探讨:威灵控股(0382)私有化计划的合理性与必中潜股份然性

发布时间:2019-12-25 21:43:52
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  威灵控股的私有化进程,随着2018年1月29日暂停办理股份过户登记以厘定出席法院会议及股东特别大会并于会上投票之权利而定格。因为,只有在29日前一个交易日(26日)收市仍持有威灵股票的计划投资者(要约人以外的其他投资者),才有投票的资格。也就是说,投资者该去该留,留下的投资者是否支持本次私有化,投资者心里已经有数了。

  除非需要于2月2日递交代表委任表格进行委托投票,否则,决定本次威灵控股私有化最重要的步骤就是法院会议,即将于2018年2月5日(星期一)上午10时正进行。

  香港特别行政区高等法院原讼法庭根据《特区法例》第622章公司条例第673条的规定,指示威灵控股(美的国际及其一致行动人士除外)的登记持有人召开法院会议。法院会议由高等法院委任威灵控股董事会主席伏拥军先生为会议主席,并由会议主席向高等法院报告会议结果。

  那大股东是否可以利用其处于控股地位的票数去操控投票结果呢?其实,答案是否定的。

  因为根据香港公司《收购及合并守则》,私有化要约人美的国际及其一致行动人士(大股东,合计持有总股份的68.63%)所持有的股份不得在法院会议上表决,因此,仅计划股东(小股东,合计持有总股份的31.37%)所持有的股份符合资格在会议上表决。

  这就是香港《收购及合并守则》做得公平公正的地方,法院会议投票表决是除大股东之外的其他股东投票表决,大股东的意见并不能左右其他股东。

  再加上,威灵控股的股东构成应该是比较分散的,且股东间彼此相互独立,大股东几乎不可能去做一个整体的引导或施加任何影响。股东届时也都是基于自己的判断,因此不存在大股东因为绝对控股就能决定结果的情况。

  法院会议的私有化表决规则也很清楚:(a)必须召开法院会议,不超过10%的计划股东(小股东)股份投反对票;(b)并且至少获得出席会议的75%的计划股东投赞成票;(c)a和b情形同时满足后,私有化计划才可获批。私有化计划将须待高等法院其后批准后,方可作实。

  股东特别大会将于相同地点,紧随法院会议之后在10时30分召开。此次会议,全体股东均可参加,均可投票表决。需要审议的特别决议案包括:(a)于私有化生效日,2月15日注销及剔除计划(小股东)股份;增设相等于已注销计划股份数目之公司新股份数目,使其股本增至原来之金额;(c)授权公司董事于计划生效后向联交所申请撤销公司股份的上市地位,时间预计在2月20日(星期二)上午9时正。

  根据此次私有化计划文件,参与最后注销股份的投资者,将于2018年2月28日(星期三)或之前,获寄发支票以根据建议被支付现金。若此,威灵控股的私有化将基本结束。

  在此次威灵控股私有化计划公告发出后,市场出现了一些不同的甚至负面的声音,涉及各方利益嘛,每个投资者看问题的角度不同,诉求不同,有不同声音很正常。那我们暂时别先入为主,客观的看看内部与外部各方对此次私有化计划的看法与意见:

  普及一下,其实公司非执行董事在公司里并没有行政上或管理上的职责。除董事酬金之外,

  并没从公司收取其它利益,因此他们是独立于管理层之外的。而公司的执行董事,则是作为一个董事是参与企业的经营。

  在公司治理中,独立非执行董事的职责就是监督管理层、参与制定公司规划、对董事会所面临的问题发表客观意见。在履行职责时,主要责任是确保小股东的利益被董事会重视,而不仅仅是维护某一集团派别的利益。

  威灵控股董事会就本次私有化计划,已经设立由全体独立非执行董事谭劲松先生、林明勇先生及曹洲涛女士组成的独立董事委员会。独立董事会聘请创越融资有限公司为独立财务顾问,就计划及建议向独立董事会提供意见。

  如上图所示,根据独立财务顾问函件近77页的详尽调研与分析,独立财务顾问已向独立董事会提供意见,他们认为本次要约人的私有化建议及计划的条款(包括注销价)属公平合理,因此建议独立董事会推荐计划股东投票赞成将于法院会议及股东特别大会上提呈之相关决议案,以批准及实施建议及计划。

  如上图所示,根据独立董事会函件,独立董事会经考虑建议和计划的条款及考虑到独立财务顾问的意见后,认为私有化建议及计划的条款属公平合理,故建议计划股东投票赞成将于法院会议及股东特别大会上提呈之相关决议案,以批准及实施建议及计划。

  2、Gaoling Fund, L.P.及YHG Investment, L.P.等机构投资者发出“不可撤回承诺”,拟在法院会议和股东特别大会上投票赞成及促成计划

  如下图所示,两家机构投资者,Gaoling Fund, L.P.及YHG Investment, L.P.,已于2017年12月29日以私有化要约人为受益人,订立一项不可撤回承诺函,他们将在法院会议上投赞成票;倘若于法院会议上获批,他们将于紧接其后的股东特别大会上行使或促成行使所有决议案。

  据了解,相关机构股东合共持有134,068,000股股份,相当于公司全部已发行股本约4.68%。经进一步查询,Gaoling Fund, L.P.及YHG Investment, L.P.是千亿规模高瓴基金旗下的子基金。高瓴资本集团是一家专注于长期结构性价值投资的公司,由张磊先生于2005年创立。经过十余年的发展,高瓴现已成为亚洲地区资产管理规模最大的投资基金之一。高瓴受托管理的资金主要来自于目光长远的全球性机构投资人,包括全球顶尖大学的捐赠基金、主权财富基金、养老基金及家族基金等。

  据报载,ISS报告认为,私有化计划允许股东以溢价套现其投资并锁定股东价值;但如若此次私有化议案不获通过,公司股价有可能跌破要约价,而股东可能因此失去以合理溢价套现的机会,考虑到上述因素,ISS建议股东投赞成票。

  Glass Lewis则认为,威灵控股董事会委任了创越融资有限公司为是次项目的独立财务顾问,以财务角度就私有化议案的公平性向威灵控股及其股东发表意见。Glass Lewis认为独立财务顾问提供的分析是合理的,并且有足够的信息披露。建议注销价为每股2.06港元,该机构认为该私有化建议为股东提供相当具吸引力的市场溢价。基于以上因素,Glass Lewis认为此次私有化议案符合股东的最大利益,因此建议股东投赞成票。

  对威灵大股东私有化的不同声音中,也提及方案是否合理的问题,也就是是否有必要进行私有化。因为部分投资者认为,公司目前估值不高,市盈率才近11倍,如继续保持上市地位,若未来股价上涨,则可以获得不错的差价。

  笔者认为,预期未来威灵控股股价大涨,可能是一厢情愿。核心原因是,美的集团000333)作为公司的大股东,也是公司最大的客户,在完整的2016财年向美的集团销售电机及各类产品近31.18亿元人民币,如上图所示,占公司近50%的销售份额;而在产业界,这样的一种结构,其他需要家电电机的巨头,例如格力、海尔、科龙等,基本不会帮衬威灵控股的生意,因为与威灵生意做得越大,就越帮忙了自己的竞争对手美的集团。虽然威灵控股剩余的约50%销售额卖给了全球其他家电厂商,但是都是比较分散和规模小的产品。因此,威灵控股这种“大股东大客户”结构,注定只能吃美的集团大单以外的小单,威灵的发展肯定不会如一些投资者料想的那末快,因为大客户不会找你啊。

  类似的事情也发生在比亚迪002594)电池身上。比亚迪电池厂也是背靠中国最大的电动车厂商比亚迪,也是“大股东大客户”结构。但是据传,2017年5月,比亚迪王传福决意对比亚迪做一个前所未有的大手术,就是要拆分动力电池模块。事情来了,但是可能有点晚,因为独立动力电池厂商宁德时代CATL已经在短短5-6年内,产量已经超过比亚迪电池厂。据报载,在2016年全球动力电池企业销量排名中,宁德时代电池产能出货量排名第三,冠亚军分别是日本的松下和中国的比亚迪;而2017年上半年,宁德时代近21%的市场份额已经甩开了比亚迪,抢占了国内动力电池份额的第一位置。原因就是前面提及的潜规则,其他大汽车厂商需要动力电池,不一定找起步更早、规模更大、技术产品亦先进的比亚迪啊,找相对电池大厂宁德时代CATL啊!

  如下图所示,是威灵控股近4个完整财政年度的销售收入,中潜股份我们看到其销售收入在4年里趋势是下降的。而同期,由于中国房地产投资热及消费升级,各类家电股由于销售收入增长和利润增长,股价都在不断创新高了。威灵控股反而销售收入是趋降的,这是否印证笔者的想法呢?

  1、威灵控股股价一直低迷:大宗原材料及其他材料价格上涨,加上市场竞争激烈等大环境影响,导致家电行业不太受到香港资本市场关注。威灵控股的股份流通量于长时间内一直处于较低水平,加上港股市场对于美的控股吸引力并非那么大。如下图所示,威灵控股在近六年半时间,股价都在每股1.5港元上下震荡。本次私有化消息公布,股价跳高到近3年最高价2.05港元附近,万博体育app客户端无限接近私有化价格2.06港元。此次要约人提出的私有化对价2.06港元,较最后交易日在联交所收市价每股1.58港元,溢价约30.4%。

  2、市盈率低过同业水平:威灵控股的可比公司为A股上市公司,两者估值不能作直接比较。普遍而言,港股市场的整体估值也低于A股上市公司。

  在港股市场,威灵控股股份流通量于长时间内一直处于较低水平,从股东层面来说,威灵控股没有什么交易量,从公司层面来说,威灵控股并没有发挥一个上市平台的该有的融资作用,然而作为上市公司还要支付行政、合规等上市相关的成本及运营开支,估计这些也是大股东考虑私有化的主要原因。

  综上所述,笔者还是认为威灵控股此次私有化表决会顺利通过,毕竟方案已经照顾到各方利益与诉求。到底结果如何,我们拭目以待吧!

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